小江湖里的大生意 升级版“T+0”工厂探秘

2020-10-16 07:15:45 来源: 中国证券报

  我们更希望与市场上排名靠前的机构直接合作,这样对我们来说,成本、效率方面肯定是最合适的。”一家与“T+0”团队合作的私募人士李想(化名)向记者透露。

  从商业逻辑上来说,机构与“T+0”团队不谋而合。机构获取额外收益,而“T+0”团队获得分成。“我们合作的团队是在市场排名前列、顶尖的‘T+0’团队,一年给我们产品稳定增厚的收益在5至8个点左右。”李想称。

  至于合作流程,李想介绍,“T+0”团队先与机构签署“投资顾问”协议或其他形式的协议,由机构做好所有底仓,除去每天换仓的部分,剩余固定不变的券池交给“T+0”团队。“T+0”团队根据名单,直接用机构账户来交易。也有的团队通过收益互换形式,从券商处融券拿到券源等。业内人士透露,收益互换是“T+0”团队借券的重要手段,在“T+0”地下工厂阳光化中发挥着重要作用。同时,“T+0”团队借此变相实现高杠杆交易值得关注。

  在收费模式上,每家“T+0”团队不尽相同,多为月结,尤其是过往一些大型人工“T+0”工厂,鼎盛时期拥有近300位左右交易员,往往成本较高,他们要求必须月度结算。具体来说,“T+0”团队一般按照其实际创造的收益与机构分成,提15%至20%利润。此外,也有一些团队通过与券商合作等方式获取收益。

  中国证券报2016年10月13日刊发的《“T+0”地下工厂大起底》引发市场强烈关注。中国证券登记结算有限责任公司10月14日宣布修订《证券账户业务指南》,规定“一人多户”变“一人3户”。随后,监管部门发文指出,“T+0”地下工厂实质是一种代客理财行为,具有明显的违规特征。理财机构未经相关监管部门批准,接受客户委托,管理客户账户,从事证券交易并从中获取收益,涉嫌非法从事证券经营业务及非法利用他人账户从事证券交易。

  近年来,在一系列监管政策约束下,“T+0”地下工厂开始寻求合规的业务模式,试图通过复杂交易结构的设计由“地下”走到“地上”,使“T+0”工厂走向“阳光化”,如从传统的直接操作机构的证券账户,演变成签订收益互换协议,或“两只平层资管计划+投资顾问+收益互换”等多种形式嵌套的复杂模式。

  一位律师表示,将股票账号直接委托给第三方操作属于违规行为,金融科技类公司更没有此类牌照允许其替他人操盘,提供证券类咨询服务。对于复杂的协议嵌套模式,则需要具体情况具体分析。

  向大型团队集中

  “‘T+0’还是一个小江湖,了解这块业务的人并不多。市场上有四五家做得比较大,大家都喜欢找这种大型团队。因为‘T+0’的核心,其实还是券源问题。大团队券源相对较为丰富,所以现在小团队其实不太好生存。”李想称。

  他表示,“‘T+0’团队的门槛会越来越高,大型的‘T+0’团队能拿到的券池会更多,大团队也有机会拿到比小团队更好的商务资源。一些本身就有私募管理人资格的团队,交易量很大,能从券商拿到好的资源,甚至能拿到种子基金或FOF的资源。好的‘T+0’团队有比较强的议价能力,这种资源会通过其他途径放得更大。”

  目前,“T+0”操盘行业日益向大型团队集中。一些百亿级别的操盘团队,每日交易量能达到四五十亿甚至大几十亿。他们不仅拥有数量众多的合作机构,且合作机构也都“来头不小”,不乏规模较大的量化投资机构。张天告诉记者,在这个行业圈层里,大型“T+0”团队具有品牌优势,更受市场认可。此外,他们的人才储备更集中,适用的市场行情更广泛。“更重要的是他们胆子大,处于灰色地带的业务也敢接,还敢做大规模的单子。”

  如此频繁、巨量的交易,会对行情造成扰动吗?张天认为,“T+0”交易对股票价格走势影响比较小,但在交易量层面的影响较大。“T+0”操作需要较大的市场波动性来保证其收益。因此,当市场波动性较大的时候,“T+0”操作的交易量也会变大,导致股票交易量在时序上分布不均衡。

  “市场波动越大,无论是人工‘T+0’还是程序化‘T+0’,收益都越高。矛盾的是,‘T+0’策略赚的是市场波动的钱,但随着‘T+0’交易量扩大,反过来却会抑制波动率。”张天认为,“从大趋势看,‘T+0’操盘每年能获得的收益呈逐渐走低趋势。因为自身的参与,吃掉了市场的无效性,使波动率降低了,也让自己更难操作。他们在自己砸自己的饭碗。”

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