银行理财公司的规模与盈利，受产品竞争力、母行零售基因及代销渠道三重因素的驱动。从产品收益率来看，国有大行和股份制银行“稳扎稳打”，绝对收益属性凸显，城商行和合资银行表现则较为分化。

　　受益于高息存款严监管和债市行情，2024年成为银行理财增长的大年。截至2024年年末，全市场理财产品存续规模为29.95万亿元，全年增长3.15万亿元，同比增速为11.75% （2024年6月末同比增速为12.55%）。2024年理财规模收复高增长，主要与严监管下加速存款出表、债市行情较好有关。

　　实际上，2024年银行理财增长的“催化剂”较多：一是“手工补息”存款叫停贡献理财增量约2万亿元；二是债市行情较好，未出现大规模破净；三是2024年9月24日“一揽子新政”出台后股市情绪上涨，9月底一周理财规模下降1万亿元，但随着权益市场情绪降温部分资金回流理财，直至2024年12月上半月恢复至30万亿元以上。

　　目前来看，由于2024年各类高息存款“漏洞”已基本堵住，驱动2025年理财规模的“催化剂”或有所减少，规模增量或取决于2025年存款重定价的规模。根据开源证券的测算，保守估计下2025年理财规模高点有望达到31.5万亿元。

　　股份制银行市场份额稳居第一

　　从市场份额的分布来看，股份制银行理财子坐稳头把交椅，国有大行理财子市占率提升明显。截至2024年年末，股份制银行理财子以42.74%的市占率稳居市场第一，而国有大行理财子市占率为33.22%，同比上升幅度较多，或与2024年限制“手工补息”等监管动作有关。国有大行的存款端在2024年的严监管中受到的冲击较大。

　　一般而言，存款从银行表内流出后大部分还会保留在自家银行体系内的理财子，而较少分流至中小银行理财，其余如城商行理财子、农商行理财子、合资理财公司的市占率同比提升幅度则不明显。

　　理财规模位居前三的理财公司均为股份制银行理财子。截至2025年2月16日，存续规模前三的理财公司分别为招银理财、兴银理财、信银理财，均为股份制银行理财子且规模均超2万亿元；国有大行理财子中，除中邮理财规模刚突破1万亿元外，其余5家均为1.5万亿-2万亿元，差异相对较小。在城商行理财子中，除苏银理财规模超6000亿元外，其余均低于5000亿元；合资理财公司规模则相对较小，均低于400亿元。从时间序列来看，多家理财公司在2022年年底债市调整之后规模呈“V”形恢复性增长。

　　但考虑到回表因素，季末时点规模不一定反映实际体量。理财季末回表是指季度末部分理财资金回流至表内存款的现象，通常为季末最后一周流入存款、季初第一周再回流理财。2021-2024年，每年四个季度回表规模总计约为4万亿元，通常为一季度>二季度>三季度>四季度，这与银行表内存贷款冲量的节奏较为一致。通常国有大行、股份制银行对于表内规 模的诉求更高，季末回表规模相对更大，但近年回表力度总体有所减弱。

　　从盈利能力来看，股份制银行和城商行表现居前，量价双优为关键。银行理财盈利能力出现显著分化，股份制银行和城商行理财子的盈利能力较强。国有大行理财子ROE普遍较低（10%左右），多家股份制银行理财子、城商行理财子ROE高于15%，展现了较为分化的生态格局。

　　国有大行理财子更多发行政策导向的产品，如养老理财、ESG理财等，出于普惠性的政策要求通常设置较低的产品费率，盈利性并非首要目标。而股份制银行和城商行理财子机制灵活，面对财富人群推出更为市场化的产品，内部激励也较高。合资理财公司未完整披露盈利数据，但由于进入国内较晚，打造盈利能力或需经过一段磨合期。

　　数据显示，头部股份制银行和城商行理财子的净利润率较高（多家高于50%）。比较2022年各家银行披露的营收情况（2022年数据披露较全），前四位分别为招银理财（57.86亿元）>兴银理财（44.21亿元）>信银理财（35.53亿元）>浦银理财（27.07亿元）。受2022年年底债市回调的影响，2023年理财产品规模大多收缩，对营收有一定程度的拖累。若计算净利润率（净利润÷营业收入），高于60%的多为头部股份制银行和城商行理财子，这些机构规模较大且费率较高，形成“量价双优”的局面。

　　股份制银行和城商行理财子费率较高，单位规模营收、净利润居前。2024年上半年，多家理财子的单位管理规模营收高于20BP，由于理财公司的营收主要由管理费收入贡献，故该指标近似于“管理费率”，也即理财公司平均管理费率为20-30BP。而单位管理规模净利润高于10BP。随着费率价格战不断演绎，招银理财、兴银理财等头部理财子的单位营收和单位净利润均呈现不断下降的态势。

　　城商行理财子对集团的营收和中间业务收入的贡献度较高，理财子牌照价值凸显。杭银理财、青银理财的中间业务收入贡献度在30%左右，明显高于同业，主要是由于这些理财子的财富客群基础较好，但母行的中间业务收入来源较股份制银行更为单一，从侧面反映了理财子牌照对中小银行的重要性，有助于中小银行开拓盈利增长点。而后续无法获得理财子牌照的中小银行或将失去1/3左右的管理费中间业务收入，转而加入代销“大战”，总体来看对其中间业务收入有一定的负面影响。

　　规模与盈利受三重因素驱动

　　银行理财公司的，受产品竞争力、母行零售基因及代销渠道三重因素的驱动。除产品本身的竞争力外，在销售渠道方面，母行的零售客群基础也是重要因素，国有大行、股份制银行母行庞大的基础客群成为其理财子规模增长的核心引擎，城商行理财子则通过区域深耕实现差异化突围。此外，不少理财公司近年纷纷拓展中小银行代销渠道。

　　从产品收益率来看，国有大行和股份制银行“稳扎稳打”，城商行和合资银行则较为分化。国有大行和股份制银行理财子“稳扎稳打”主要体现在绝对收益属性凸显，其余类型机构表现分化。

　　截至2025年2月23日，在近3个月规模加权收益率上，高盛工银理财以14.38%高居第一，主要由于其产品数量相对较少，同时权益类产品获得了不错的超额收益。此外，目前合资理财公司尚未布局现金管理类产品，因此在统计上略占优势（现金管理类产品收益率一般低于其他类产品）。杭银理财、苏银理财和南银理财的收益率居前，或主要是由于这些理财子仍有较多存量非标资产+信用债适度下沉。

　　从到期兑付达标率来看，合资理财公司和规模较小的股份制银行理财子居前，达标率指的是到期产品中兑付收益率达到业绩比较基准下限的产品数量比例。2024年各家理财公司达标率统计数据显示，合资理财、股份制银行理财子居前，国有大行理财子和城商行理财子则相对分化。总体来看，理财规模相对较小的理财公司达标率相对较高，或与管理半径较小、策略较为灵活有一定的关系。

　　受益于母行零售客群优势，国有大行及股份制银行理财子规模持续领先。理财子是零售基因与市场化能力的映射，招银理财、兴银理财等机构依托母行财富管理战略与高净值客户资源，通过代销渠道快速扩容，市占率稳居前二。国有大行理财子因客群风险偏好较低，理财产品易转化为存款，叠加母行渠道依赖度高，规模增长略弱于股份制银行理财子。

　　在代销渠道方面，理财子加速布局下沉市场。截至2024年年末，理财公司的代销渠道共有562家。2024年理财累计直销金额为0.51万亿元，远高于2023年的0.26万亿元，或与各家理财公司加码系统建设、投资者主动配置理财产品的意愿上升有关。理财公司代销渠道也进一步拓展，截至2024年年末增长至562家，同比增长71家。

　　头部股份制银行和城商行、农商行理财子积极开辟代销渠道。截2025年2月19日，受益于兴业银行较早建立的同业业务平台“银银平台”，兴银理财合作的代销机构数量仍然最多，共有508家，其余如信银理财、华夏理财、平安理财积极拓展代销渠道。在城商行理财子中，江浙地区理财子的合作代销机构最多，或与江浙地区本身银行机构较多有关，也与财富人群聚集较多有关。

　　银行亦可通过代销增强自身客户黏性，从而实现“双赢”。截至2025年2月19日，兴业银行凭借其同业优势已代销33家机构发行的理财产品，合作机构数居市场第一，其余如招商银行、苏州银行（002966）也已成为热门的代销渠道。从母行的角度来说，若能带给客户更好的投资体验，即使代销的不是自家理财子发行的产品，也有动力去丰富产品货架，以增强客户黏性。

　　此外，民营银行（如网商银行）和直销银行（如百信银行）凭借银行牌照+“类互联网”属性成热门代销渠道，未来随着中小银行转型纯代销， 可不断发挥展业区域内的市场优势，与国有大行和股份制银行形成互补。

　　随着代销渠道的持续拓展，部分银行理财中间业务收入增长亮眼。2024年是理财增长的大年，为银行带来亮眼的代销收入，如招商银行2024年前三个季度单季代销理财收入均高增25%以上，其中第三季度增长近60%。

　　理财公司委外需求仍然较高

　　从31家理财机构的行为特征来看，委外占比仍然高企，2024年年末理财公司委外占比仍维持高位。理财公司自身披露的半年报显示，多数理财公司委外（资管产品）占比在50%以上。“委外”主要是指主动管理类和通道类委外，包含保险资管、信托、基金专户和券商资管等，不包括公募基金。这些资管产品各具差异化投研优势，可快速弥补理财公司投研能力的短板。

　　股份制银行理财子委外占比较高，合资银行亦不低。股份制银行理财子近年在保险资管、信托等方面有较多委外，占比始终较高，信银、广银、浦银三家已披露2024年年末理财业务报告，2024年下半年末较上半年末的委外比例均有微增，理财公司的委外需求仍然较高。

　　2022年年底债市调整成为理财公司增加委外的一大契机。2022年底债市“赎回潮”后，理财寻找低波资产平抑债市波动，其中，组合类保险资管产品和信托计划当时均具有较大的监管红利（但目前均已有收紧）。前者可投资收益率较高的协议存款，后者则通过私募债收盘价估值、平滑盈余等方式抵御债市波动。2024年针对这两类投资的监管均有收紧，增量均较为有限，预计后续委外比例或边际下降。

　　与此同时，保险资管和信托委外的监管红利正在变弱。存款严监管包括协议存款、手工补息、同业活期存款等三类存款收紧，直接影响了理财收益率特别是含存款比例较高的现金管理类产品，从数据上也看到理财底层的现金及银行存款占比持续下降。虽然受益于债市行情，固收类理财产品普遍取得了较好的收益，但信托监管的收紧或使理财投债思路发生转变，私募债收盘价、平滑盈余的操作已有收紧，理财产品获取低波资产的难度增加。

　　从2024年年末全市场理财资产配置来看，存款占比下降、回购和NCD提升。受2024年2月协议存款新规的影响（理财绕道保险的协议存款只能计入银行“同业存款”而不能计入“一般性存款”），主要银行对于协议存款的报价明显下调，尽管部分小银行报价仍然较高但无法被理财子准入，自2024年二季度开始该业务的增量或已不多，导致存款占比持续下降。

　　回购（拆放同业及债券买入返售）和同业存单这两项资产占比分别升至6.4%、14.4%，比例较2024年6月末分别上升0.5个百分点、2.6个百分点。可选的存款资产减少+季末资金利率较高+理财回表力度有所减弱，理财流动性较为充裕带动回购和同业存单占比上升。信用债占比基本持平，预计2025年随着部分定期存款到期，信用债占比或筑底回升。

　　由于理财中心披露的全部持仓，仅披露大类资产而不披露细项，故通过拆解全市场理财公司前十大持仓来观察细项。截至2024年三季度末，前十大持仓中资管产品仍是理财持仓的大类资产中最大的一项，其中，组合类保险资管产品占比18%，环比下降4个百分点；信托计划占比28.3%，环比上升1个百分点，这两类资产占比较大主要是受益于历史监管红利，但均受到最新的监管约束，各家理财公司的投资行为已发生转向。

　　随着监管的不断收紧，未来委外仍有一定的合作空间，主要由于委外较齐全的账户以及可为理财公司分担投债工作量：1.理财子尚无法开立中债登账户，故投资中债登债券须通过委外或投资公募基金的方式进行，委外信托、券商资管、基金专户是较为常见的方式；2.分担投债工作量：理财公司投研人员较少，难以承担直投债券带来的工作量。理财虽然可以直投债券，但因每只理财产品均单独开户，债券投资、寻找交易对手、账户维护的工作量繁杂。截至2025年2月23日，统计数据显示，已开业理财公司投资人员人均管理15只产品、168亿元资产，几乎均为基金公司基金经理的3倍，而通过委外则可实现“矩阵式管理”。