本周行情回顾：

　　2025年5月19日-2025年5月23日，上证指数跌0.57%，报3348.37点。创业板指跌0.88%，报2021.50点。深证成指跌0.46%，报10132.41点。建筑装饰指数跌-0.23%，跑赢上证指数0.34%。前五大上涨个股分别为棕榈股份（002431）、郑中设计（002811）、华蓝集团（301027）、大千生态（603955）、*ST正平（603843）。

　　本周机构观点：

　　**光大证券本周观点**：

　　2025年5月19日，中证REITs全收益指数环比上升0.14%，收于1078.2；市场总成交金额环比下降8.8%，为4.95亿元；换手率为0.58%，环比下降0.07pct；华夏深国际REIT涨幅最高，环比上涨1.98%。

　　**华泰证券本周观点**：

　　24年板块营收下滑、归母净利遭遇多重冲击，25Q1复工偏慢拖累产值利润

　　24年CS建筑板块营收YoY-4.10%，系行业2015-2024年间首次出现年度营收同比下滑，归母净利润YoY-14.4%，主要系受房地产施工下滑、传统基建投资增速放缓导致收入承压，而费用刚性、回款压力增加导致账期拉长，企业计提减值压力增大，进一步影响盈利能力。归母净利率及周转率降低，使得板块ROE（摊薄）同比下滑1.49pct。25Q1政策尚未完全发力，收入、归母净利高基数下分别同比-6.0%/-8.8%，我们判断短期随着政策逐步落地，叠加基数走低，板块业绩有望迎来逐季上行改善，长期或进入深度整合阶段。

　　24年板块财务费用、减值增加拖累净利率，24Q4化债政策初见成效

　　24年板块毛利率同比+0.05pct，归母净利率同比-0.23pct。24年板块销售/管理/研发/财务费用率同比变化+0.05/+0.06/持平/+0.11pct，地产客户减值压力犹存，基建项目账期拉长，导致企业应收账款增加较多，减值损失占收入比重提升+0.18pct。24年板块（CFO+CFI）净流出2097亿元，同比少流出220亿元，其中投资性现金流净流出减少779亿元，主要系PPP类项目减少，经营性现金流同比少流入560亿元，化债政策初见成效，24Q4实现经营性现金流净额6114亿元，同比大幅改善多流入1600亿元。24年板块负债率同比+1.3pct，主要系央国企承担更多压力，杠杆率上升1.6pct。

　　24年子板块中，国际工程利润表现稳健，央国企经营性现金流承压更多

　　24年子板块收入均出现下滑，设计咨询/大基建/化建下滑幅度相对较低，分别为-3.1%/-3.6%/-5.2%，归母净利润仅国际工程同比实现增长，化建下滑幅度最小为1.2%，大基建其次下滑11.5%，大型央国企在积极发展海外市场、国内龙头集中的背景下，韧性高于行业。24年多板块毛利率提升，归母净利率普遍下滑，仅国际工程和化建改善。24年所有子板块均实现经营性现金净流入，园林工程、装饰工程、中小建企和钢结构同比改善，我们认为主要系民企聚焦收缩报表，受到化债、清欠等政策支持更为显著，大基建流出压力较大，承担稳增长、中小企业清欠重任，同比少流入617亿元。

　　建筑央企：“一利五率”中利润、杠杆、盈利能力多有承压

　　央国企承担更多稳增长、清欠支持民企发展等重任，营收下滑幅度低于行业，但由于现金流支付压力增加大于化债回款好转，导致央企普遍呈现出较大盈利能力、利润、现金流以及杠杆压力，提质增效导向下劳动生产率多有提升。以八大建筑央企作为样本，24年“一利五率”经营指标中，利润总额5家下滑，资产负债率7家上升，净资产收益率均下滑，全员劳动生产率5家提升，研发强度4家提升，营业收现率6家提升。

　　投资建议：优质央国企具备较好红利价值，产业服务迎成长机遇

　　我们判断建筑行业25年总量需求相对稳健，Q1短期承压，Q2-Q3有望迎来改善，结构上经济增长新旧动能的转变延续，长期亦看好科技产业服务类企业：1）红利价值，基本面稳健，股息率较高的建筑央国企，中国建筑（601668）、中国建筑国际、四川路桥（600039）、隧道股份（600820）等；2）境外市场持续高景气，国际化程度较高的国际工程企业业绩稳健、现金流好，分红、股息率较高，中材国际（600970）、中钢国际（000928）等；3）回款较好、景气度相对较高的专业工程板块，中国化学（601117）、中国核建（601611）等；4）产业服务驱动成长机遇，数据中心、算力枢纽、洁净室工程等产业服务类细分行业有望迎来需求快速发展阶段。

　　风险提示：在手订单转化不及预期，盈利能力下滑超预期，海外业务拓展不及预期，现金流表现不及预期。

　　行业新闻摘要：

　　1：山东高速（600350）“三外并进” 争当山东省企业“走出去”排头兵。

　　2：以新质生产力促进物流降本提质增效。

　　3：加快完善民营企业参与国家重大项目建设长效机制。

　　4：深入挖掘交通过程中的旅游价值。

　　5：建筑能耗“黑洞”如何破局？绿色门窗正当其时。

　　6：全球港口码头标准化迎来“中国时刻”。

　　7：区块链助力中小企业数字化转型。

　　8：城市更新项目将聚焦老旧居住区宜居改造等工程。

　　9：国家发改委：设立城市更新专项，6月底前下达。

　　10：城市更新将积极探索建立多元化投融资模式。

　　龙头公司动态：

　　1、中国建筑：1）中国建筑公布2025年4月经营情况，基建稳增长展现经营韧性。

　　2、中国中铁（601390）：1）中国国新董事长徐思伟带队拜访中国中铁党委书记、董事长陈文健。2）贝莱德增持中国中铁336.2万股 每股作价约3.51港元。

　　3、中国铁建（601186）：1）流动性承压 中铁建地产能否顺利“换仓”。2）中国铁建等在沈阳投资成立新公司，含飞行训练业务。

　　4、中国电建（601669）：1）中国电建披露2025年1月至4月主要经营情况。2）中国电建等在雄安投资成立综合服务公司。3）中国电建在浙江投资成立能源装备公司。

　　行业涨跌幅：

　　行业指数估值：

　　行业市值前二十个股涨跌幅：