【大河财立方 见习记者 关帅康】凭借先款后货的经营模式和高毛利率特征，白酒企业向来具有充沛的现金流。

　　然而，随着A股20家白酒上市公司悉数披露半年报，行业现金流正面临结构性下滑的现实逐渐清晰。在扩产能项目投建、渠道“堰塞湖”等多重压力下，多数酒企现金流呈收缩态势，13家酒企有息负债增长。

　　具体来看，头部酒企现金储备充沛，但舍得酒业（600702）、金种子酒（600199）等4家酒企有息负债规模已超出货币资金，现金流压力凸显。

　　白酒行业现金流分化

　　酒鬼酒、水井坊等现金流下滑明显

　　素有“现金奶牛”之称的白酒行业，正面临部分酒企现金流下滑现状。

　　财务数据显示，截至2025年上半年末，A股20家白酒上市公司的货币资金及交易性金融资产总额达到3139.66亿元，较去年同期增加46.03亿元。然而，仅有5家企业实现同比增长，15家企业同比下滑，呈现出显著的分化趋势。

　　截至2025年上半年末，五粮液（000858）、泸州老窖（000568）、山西汾酒（600809）、今世缘（603369）、皇台酒业（000995）5家酒企的货币资金及交易性金融资产合计实现同比增长，总计增加211.55亿元。其中，仅五粮液一家的同比增量便高达196.05亿元。

　　其余15家酒企的货币资金及交易性金融资产较去年同期合计减少了162.52亿元。其中，贵州茅台（600519）同比减少90.24亿元，主要原因是其增加了拆出资金（以同业存款为主），导致现金流被占用。

　　从货币资金及交易性金融资产占总资产的比例来看，仅有五粮液、泸州老窖、皇台酒业3家酒企实现了同比增加，其中，皇台酒业货币资金规模较小，仅增加约600万元；其余17家酒企则均呈现同比下滑态势。

　　其中，酒鬼酒（000799）的货币资金从19.47亿元减少至8.92亿元，占总资产的比例也从37.21%降至16.19%，成为下滑比例最大的酒企。水井坊（600779）货币资金从15.6亿元减少至8.14亿元，占总资产比例从27.69%降至16.5%，下滑比例仅次于酒鬼酒。

　　此外，舍得酒业货币资金及交易性金融资产合计从24.01亿元减少至15.16亿元，占总资产比例也从21.25%降至12.05%，下滑比例近10%。

　　白酒企业虽然属于强现金流行业，但其现金流的充裕程度却与营收规模紧密关联。2025年上半年，白酒流通渠道库存居高不下，导致酒企新增库存难以有效向渠道端转移，进而对自身现金流造成了侵占。

　　财务数据显示，今年上半年，共有14家酒企的营收同比出现下滑。其中，酒鬼酒、水井坊和舍得酒业的营收分别同比下滑43.54%、12.84%和17.41%，营收下滑与现金流减少保持同步。

　　13家酒企有息负债增长

　　舍得酒业等4家酒企货币资金低于有息负债

　　在酒企普遍面临现金流萎缩的情况下，部分酒企因渠道去库存压力加剧以及推进产能扩张项目建设等因素，进一步消耗了货币资金储备，通过增加有息负债维持现金流动性。

　　大河财立方记者梳理发现，截至2025年上半年末，A股20家白酒上市公司中，有14家酒企有息负债同比增长。

　　不过，行业现金流动性分化明显。头部酒企具有充足的现金储备，有息负债占比极低，部分腰部及以下酒企有息负债则持续攀升，舍得酒业、伊力特（600197）、金种子酒、皇台酒业甚至出现有息负债规模超过货币资金的情况。

　　从具体企业来看，财务数据显示，截至2025年上半年末，舍得酒业有息负债（包含短期借款、长期借款、一年内到期的非流动负债）合计为17.85亿元，同比增加10.01亿元。同期，其货币资金仅为15.16亿元，低于有息负债总规模。

　　值得注意的是，今年上半年，舍得酒业在业绩下滑的情况下，仍实现了4.43亿元归母净利润，而库存增长则是挤压其现金流的重要因素之一。截至上半年末，舍得酒业存货资产为56.03亿元，同比增加7.45亿元。

　　此外，高昂的员工成本同样是导致舍得酒业现金流消耗的因素之一。

　　今年上半年，舍得酒业支付给职工以及为职工支付的现金为8.37亿元，占上半年总收入约30%。

　　大河财立方记者关注到，截至2024年末，舍得酒业拥有9549名员工，员工数量是同期水井坊的4.7倍、口子窖（603589）的2倍、今世缘的1.8倍，更是泸州老窖的近2.5倍。

　　相比之下，金种子酒面临着更严峻的现金流挑战。

　　截至今年上半年末，金种子酒存货资产同比减少了0.25亿元。通过平衡产销量关系，其存货资产未出现持续增长的趋势，但连年亏损加剧了其现金流动性压力。

　　财务数据显示，2019年至2025年上半年期间，金种子酒归母净利润累计亏损8.4亿元；期间，其经营性现金流总计净流出15.87亿元。受业绩亏损影响，金种子酒的货币资金从2019年末的13.44亿元大幅缩水至2025年上半年末的2.65亿元。

　　由于持续亏损导致资金缺口扩大，自2024年起，金种子酒有息负债持续攀升，并已与其货币资金规模持平。

　　若金种子酒未能及时改善盈利状况，其现金流动性压力或将进一步加剧。

　　行业步入下行期，在建工程成拖累？

　　在行业上升阶段，各酒企为抢占市场份额，纷纷进行产能扩张与技术改造升级。

　　值得注意的是，当大量扩产及技改工程仍处于建设期时，行业却已转入下行期。对于部分本就面临现金流萎缩的酒企而言，在建工程所需的大规模资金投入，无疑进一步加剧了其现金流压力。此外，扩产能项目一旦投产，若无法有效消化新增产能，将对酒企现金流构成更大考验。

　　在有息负债规模超出货币资金的4家酒企中，皇台酒业无在建工程，伊力特在建工程已基本完成建设。

　　金种子酒则正在推进营销体系建设项目，该项目自2020年规划建设，计划总投资9443.8万元。截至2025年上半年末，该项目总投入金额不足2000万元，工程进度为22.15%，后续仍需超7000万元投入。

　　相对而言，舍得酒业因在建工程投资规模庞大，其现金流压力更为严峻。

　　2022年，正值白酒行业处于上升阶段，舍得酒业为持续推进老酒战略建设，启动计划总投资70.54亿元的增产扩能项目，预计于2027年投产。投产后，预计可新增年产基酒规模6万吨、原酒储能34万吨、年制曲产能5万吨。

　　据舍得酒业披露，自2022年至2025年上半年末，公司在增产扩能项目上已累计投资约17.62亿元。截至2025年上半年末，该项目工程进度已达31%，后续仍需超50亿元资金投入。

　　与此同时，舍得酒业还在同步推进酿酒配套工程技术改造项目，计划总投资18.91亿元。截至2025年上半年末，公司已在该项目上投资约8.13亿元，后续资金缺口超10亿元。

　　当前，舍得酒业正面临库存持续增长挤压现金流、营收下滑、有息负债规模超货币资金的多重现金流压力，若不能合理平衡现金流稳定性与长期发展布局的关系，其资金链压力或将进一步加剧。

　　中国独立酒评人肖竹青表示，部分酒企现金流从充沛到吃紧，主要由于消费需求端萎缩，渠道端资金被占压，酒企回款节奏放缓，上一轮扩产能周期集中落地，人工、基酒储存等固定支出不减，形成收入下降、成本不降的剪刀差，这也是白酒行业由“高杠杆扩张”转向“精细化运营”的必经阵痛。

　　“一旦酒企现金储备亮红灯，企业将被迫增加有息负债，且高端化、全国化等中长期投入被迫延后或缩水，品牌势能难以累积。当前，白酒消费正在回归理性，存量竞争将长期存在，酒企现金流会分化，而非整体枯竭。”肖竹青说。

　　酒水行业研究者、千里智库创始人欧阳千里认为，在经济波动的当下，酒企是当地的优质企业，承担起基建、就业等多重责任，所以趋于战略考虑，即使在现金流不太宽裕的条件下，也会扩建产能。

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