本周行情回顾：

　　2025年11月10日-2025年11月14日，上证指数跌0.18%，报3990.49点。创业板指跌3.01%，报3111.51点。深证成指跌1.4%，报13216.03点。工业金属指数涨2.63%，跑赢上证指数2.81%。前五大上涨个股分别为国城矿业（000688）、闽发铝业（002578）、华钰矿业（601020）、盛屯矿业（600711）、西藏珠峰（600338）。

　　本周机构观点：

　　**长江证券本周观点**：

　　贵金属：政府停摆延续避险情绪升温，短期展望衰退交易依旧是驱动金价回升的核心动能，维持增配。上周美国政府持续停摆，AI高估值争议下避险情绪升温，金价企稳磨底。当前节点，我们依旧强调金价是波动并非趋势转折。短周期来看，金价少有在降息周期初期见顶。通常复苏初期货币政策拐点是金价周期性压力凸显核心节点。当前本轮第二次降息尚未落地，宏观周期视角看过早；长周期看，本轮核心驱动在去美元化央行购金主导再配置，在美国债务信用以及产业回报率预期并未出现重大转折前，金价或难言见顶。一，Q4板块系统性重估启幕，继续维持增配：1）关键节点自证，降息后金价继续新高有力证伪传统思维（降息后兑现黄金），会触发场外资金积极转向；2）估值具性价比，当前A股大部分黄金股，当期近20倍，远期15倍；二，选股思路或应有变化，从PE/当期产量业绩估值，转向远期储量估值，禀赋重估：1）类比04-11年，大周期行情初期看PE，后期看储量。本质是对价格持续性开始有信心，进而转向久期；从选业绩转向选禀赋。建议关注：招金矿业/赤峰黄金（600988）/山东黄金（600547）/山金国际（000975）/盛达资源（000603）。

　　工业金属：立足长远，铜铝继续看好。数据解读：美国流动性紧张致使铜铝回调。本周工业金属价格整体回调，尤其外盘相对弱势，主要源于美国银行体系流动性紧张，其中，LME3月铜跌1.8%、铝跌0.9%，SHFE铜跌1.2%、铝涨1.5%：1）政府关门致使财政部收拢现金余额，挤压银行体系流动性，压制全球风险资产；2）数据中心发展带来的北美电力紧张，引发高耗能冶炼铝、锌停产担忧，商品铝、锌价格相对强势。基本面维度，本周铜铝库存分化，其中，铜周环比+4.68%、年同比+25.01%，铝周环比-0.49%、年同比-13.31%。主要源于电解铝与动力煤涨价、氧化铝跌价，本周成本同步测算山东吨电解铝税前利润周环比+67元至4789元（创新高）、吨氧化铝税前利润周环比-35元至-317元。本周电解铝产能利用率98.21%，环比-0.02%；氧化铝产能利用率83.62%，环比-0.79%。

　　观点更新：立足长远，铜铝继续看好。商品端，尽管联储短期降息预期波折，但中长期经济底部+供需结构优化，铜铝商品将逐步开启强势周期：1）宏观层面，12月联储降息预期波折、政府短期关门导致的阶段性流动性紧张，均不改美日引领下的全球后续宽松展望，同时，国内反内卷政策下铜铝供给政策格局存有利好；3）微观局面，铜铝供给9月底以来频繁下调值得关注，其中，对铜矿而言，年底年初之际海外铜企仍有下调供给概率，对铝而言，电力紧张致海外停产风险值得重视。权益端，立足长远，继续看好：周期视角，截止目前，基于铜成长属性、铝红利属性，铜铝板块估值并不高，借助商品震荡偏强环境，板块短期胜率与中期赔率兼具。价值视角，铜铝权益价值重估：1）商品长期中枢稳中有升——逆全球化背景下，成长型资源品铜铝等价格中枢抬升，一者，货币维度，当前美国关税政策等损耗美元信用，且全球应对不确定性时，货币宽松大概率乃确定选项；二者，供需维度，在国家安全、民族主义及资源衰竭等因素影响下，铜铝等资源品供给受阻、成本上行大势所趋；三者，AI快速发展，强势拉动全球电力需求，供需受之影响的铜铝亦受益。2）以成长或股息做风险补偿——于铜，主流标的成长属性突出；于铝，随着资产负债表修复、资本开支减少，板块具备分红提升潜质。标的关注，铜：【优选资源量增】洛阳钼业（603993）/紫金矿业（601899）/金诚信（603979）/藏格矿业（000408）等；【关注冶炼补涨】个别冶炼标的因矿端量增同样存在机遇，如铜陵有色（000630）等。铝：【弹性与高股息双线并举】A股，中孚实业（600595）/宏创控股（002379），天山铝业（002532）/云铝股份（000807）/神火股份（000933），成长华通线缆（605196），港股中国宏桥等。

　　能源金属&小金属：2026年碳酸锂权益先行，拐点之年。1）锂，供给拐点+需求新周期：锂行业至暗时刻已过，供需基本面改善趋势愈益明确。需求端：国内动力需求稳步增长叠加储能需求持续亮眼，2026年终端增速大幅上修，并且固态电池的产业化进程加速进一步强化中长期行业景气预期。供给端：海外资源开发不确定性加剧叠加低锂价弱盈利背景下，行业资本开支已于2024-2025年见顶，不可否认2026年仍有惯性产能释放，但长周期视角下2026-2028年供给增速下滑已成确定性趋势。2026年权益有望领先于商品，甚至在商品磨底的阶段率先走出底部。2）战略金属迎价值重估：稀土、钨。稀土磁材方面，两部委宣布暂停实施有关稀土相关物项的出口管制，稀土需求修复有望开启新一轮的上涨行情。国家极为重视稀土行业，持续强化对资源及冶炼的掌控力度，而在中美贸易摩擦如何演绎仍具备不确定性的当下，稀土的中长期战略价值凸显。稀土板块公司业绩同比改善明显。传统需求触底叠加人形机器人应用落地的加速推进，稀土磁材中长期需求有望修复。钨方面，钨价再启上涨，长期仍看好中枢上行。近期三季度下游补库需求叠加供给偏紧落地重启钨价上行行情。本轮钨行情上涨相比去年更多来自于供给逻辑，供给强势下，钨价向下传导力度加大。在存量矿山贫化产量下滑、新增矿山投产较少、再生钨短期放量弹性有限情况下，钨供给刚性延续，钨价长牛价格走势可期。行业核心公司随着未来几年资源自供率的提升，相比于过去有望更加充分享受业绩弹性，优化投资逻辑。3）供给集中度较高，海外资源国政策控制供给：钴、镍。钴方面，刚果金钴配额具体分配落地，折扣系数大幅上行，看好钴价长牛。2025-2027年全球钴市场将面临短缺，看好钴价长期中枢修复。利好资源型企业，刚果金钴矿企以价补量弹性显著。印尼镍钴湿法标的也有望长期受益于钴价上行。镍方面，印尼宣布暂停审批镍锍、MHP、NPI及铁镍等新冶炼厂的许可证，供给限制政策进一步收紧。此前印尼发布RKAB新规，将原先三年期的RKAB审批制度调整回一年度制，自2026年起生效。密切关注本轮RKAB调整审批落地后对镍矿供应的影响，如出现类似2023年Q4及2024年的配额偏紧的情况，将利好镍价底部抬升。印尼挺价意愿较强，镍底部坚实静待宏观修复开启价格上行，权益弹性由于商品。建议关注：稀土-中国稀土（000831）/广晟有色（600259）/北方稀土（600111），磁材-金力永磁（300748）等，钨-厦门钨业（600549）/中钨高新（000657），锂-天华新能（300390）/大中矿业（001203）/盛新锂能（002240）/雅化集团（002497）/中矿资源（002738）/永兴材料（002756）/赣锋锂业（002460）/天齐锂业（002466）/藏格矿业/盐湖股份（000792），钴镍-华友钴业（603799）/伟明环保（603568）。

　　风险提示

　　1、全球经济复苏进度不及预期，全球新能源汽车需求不及预期；2、金属供给过快释放。

　　行业新闻摘要：

　　5. 有色金属板块投资策略分析，建议通过ETF精准把握贵金属：工业金属及稀土等细分市场机会。

　　7. 市场对铜：铝等工业金属的未来需求预期仍存在分歧，投资者需保持警惕。

　　龙头公司动态：

　　1、紫金矿业：1）关于企业出海，中信证券最新研判。2）紫金矿业股东将股票由香港上海汇丰银行转入花旗银行 转仓市值41.30亿港元。

　　2、洛阳钼业：1）关于企业出海，中信证券最新研判。2）小摩减持洛阳钼业约251.75万股 每股作价约16.41港元。

　　3、中国铝业（601600）：1）美银证券：料铝业公司享电力成本优势 升中国宏桥及中国铝业盈测及目标价。2）中国铝业青海分公司原总经理星占雄被查。

　　行业涨跌幅：

　　行业指数估值：

　　行业市值前二十个股涨跌幅：

　　行业相关的ETF有万家中证工业有色金属主题ETF（560860）、汇添富中证细分有色金属产业主题ETF（159652）、华夏中证细分有色金属产业主题ETF（516650）、有色龙头ETF（159876）、国泰中证有色金属ETF（159881）、南方中证申万有色金属ETF（512400）