本周行情回顾：

　　2025年11月24日-2025年11月28日，上证指数涨1.4%，报3888.60点。创业板指涨4.54%，报3052.59点。深证成指涨3.56%，报12984.08点。美容护理指数涨2.55%，跑赢上证指数1.15%。前五大上涨个股分别为延江股份（300658）、力合科创（002243）、*ST美谷（000615）、金三江（301059）、科思股份（300856）。

　　本周机构观点：

　　浙商证券（601878）本周观点**：

　　1、25年行情复盘

　　年初至11.21日，申万美容护理指数涨1.63%、同期沪深300指数涨13.18%。1-9月中旬震荡上行，9月中旬之后明显跑输大盘、主因系预期下行+Q3淡季业绩偏淡。百亿以上市值涨幅前二的标的为上美股份、毛戈平，主要系业绩高成长驱动。

　　2、化妆品：稳与新并存

　　需求平稳、1-10M25年化妆品零售额增速同比+4.6%、略跑输社零，品牌间分化加剧。渠道端，天猫边际改善，抖音红利减弱、增速降档，久谦数据1-10M25天猫/抖音同比+5%/+14%，抖音/京东/天猫分别占比49%/13%/38%。格局看，美妆头部趋稳、个护家清国货新品牌凭借产品创新及升级+渠道打法升级+抢占新场景心智加速替代国际品牌。产品端，侧重已有大单品系列升级和矩阵完善，新大单品/新系列接棒速度放缓，超级品牌（珀莱雅（603605）、韩束）向多品类拓展。成分端，妆械联合趋势凸显，PDRN崭露头角。

　　3、医美：重构中把握破局机会

　　上游：产品获批加速，新进入者出货超预期，产品周期决定增长斜率（玻尿酸/再生类老品增长承压，重组胶原蛋白三类械产品增速环比放缓明显），管线储备&新品商业化节奏决定成长性。展望26年，供给激发需求，重视具备证照红利&高景气的细分赛道，看好PDRN、重组胶原蛋白、脱发治疗。

　　PDRN：市场认知高、需求旺盛，合规产品东风将至、乐普医疗（300003）明年首证望落地

　　重组胶原蛋白：目前获批四张证书，多型号、适应症拓展拉动需求扩容

　　脱发治疗：头发健康管理需求强确定、高成长，预计行业延续15%-20%增长（灼识咨询数据），潜力大单品外用非那雄胺喷雾剂25年10月上市销售

　　下游：需求端扩容增速放缓，存量客户运维&拉新难度持续提升，据沙利文，我国医美市场规模复合增速由20-24年的10%、下降至24-29E的7.6%。我们预计小机构生存难度加大、集中度提升望加速，上游竞争激烈、产品差异化不强且选择增多，产业链价值重心或将下移，头部机构优先受益。

　　4、投资建议

　　化妆品

　　行业红利减弱、内卷加剧、抖音渠道进入常态增长，品牌加剧分化，第一梯队有收入有利润、第二梯队有收入没利润、第三梯队没收入没利润，积极拥抱在行业内卷背景下通过强运营/强品牌实现市场份额持续攀升+利润兑现度高的品牌集团，大众领域推荐【上美股份】、高端强品牌领域关注毛戈平、水羊股份（300740）。

　　上游优质代工产能获益下游集中度提升而提升，叠加自身基本面边际改善，关注【青松股份（300132）】

　　医美

　　新产品管线放量/落地、业绩弹性释放标的，推荐巨子生物，关注四环医药。

　　5、风险提示

　　化妆品行业红利消失内卷加剧，品牌盈利水平承压；新品放量不及预期；医美新品获批不及预期；消费者消费信心不及预期

　　**中信证券本周观点**：

　　核心观点：

　　双十一活动以来美护板块表现疲弱，体现市场较为悲观预期；自9月16日至今美护指数已下跌12%。但我们认为其中平台策略变化（本次大促集体“扶优”，更加受益的国际高化品牌在此次双十一大促中取得份额扩张）、税收政策调整（商家面临强制报送流水+税务数据穿透、“投流税”或更为严格执行）对行业形成影响，阶段性压力或被解读为持续性问题，当前具备机遇挖掘结构性受益的超跌标的。但不可忽视产品价格有下行压力，新品难“爆”，“黑马”鲜有，是板块观察长期增长抓手的显著问题。我们重点推荐毛戈平、上美股份，推荐上海家化（600315）等，维持美妆行业“强于大市”评级。

　　行业新闻摘要：

　　1：天风证券（601162）指出，中国医美市场发展迅速，四大板块增长空间较大。

　　2：曝光了5起医美违法广告的典型案例，引发行业关注。

　　3：医美行业面临“改头换面”的问题，亟需加强监管打击。

　　4：医美乱象背后，部分案例导致患者或成植物人，需警惕行业风险。

　　5：特色诊疗服务正在推动健康休宁的发展，提升居民生活质量。

　　6：一起女性患者因美容治疗花费22698元，结果导致面部轻伤和伤残，引发对美容骗局的调查。

　　7：医美行业需加强自律，维护消费者权益，防止更多人受害。

　　8：随着医美市场的快速发展，相关法律法规亟需完善以保障行业健康发展。

　　9：消费者对医美服务的认知和选择面临挑战，需提高警惕，谨慎决策。

　　10：医美行业的规范化发展将直接影响到公众的信任和行业的可持续性。

　　龙头公司动态：

　　1、爱美客（300896）：1）“医美茅”爱美客业绩承压。

　　2、珀莱雅：1）珀莱雅股份捐赠500万港元驰援香港大埔救灾。2）珀莱雅：完成工商变更登记。

　　3、稳健医疗（300888）：1）稳健医疗携手全棉时代联合郭晶晶筹措300万港元物资 紧急驰援香港大埔火灾救援。

　　4、华熙生物：1）华熙生物旗下又一护肤品牌店铺清空，皮肤科学创新转化业务遇瓶颈。2）华熙生物董事长赵燕：厚植合成生物平台，深耕衰老干预核心物质创新。3）华熙生物科学技术研究院（北京）有限公司拟注销。4）华熙生物董事长赵燕： 厚植合成生物平台 深耕衰老干预核心物质创新。

　　行业涨跌幅：

　　行业指数估值：

　　行业市值前二十个股涨跌幅：