2025年12月16日，国盛证券（002670）发布了一篇钢铁行业的研究报告，报告指出，11月数据跟踪-强预期弱现实继续演绎。

　　报告具体内容如下：

　　根据数据，2025年11月钢铁行业及前期海关进出口数据汇总如下： 2025年11月粗钢产量6,987万吨，同比降10.9%，日均产量232.9万吨，环比增0.3%；1-11月粗钢产量89,167万吨，同比降4.0%； 11月我国生铁产量6,234万吨，同比降8.7%；1-11月生铁产量77,405万吨，同比降2.3%； 11月我国钢材产量11,591万吨，同比降2.6%；1-11月钢材产量133,277万吨，同比增4.0%； 11月我国出口钢材998万吨，同比增7.6%；1-11月出口钢材10,772万吨，同比增6.7%；

11月我国进口钢材50万吨，同比增4.9%，1-11月进口钢材554万吨，同比降10.5%；

11月我国进口铁矿石11,054万吨，同比增8.5%；1-11月进口铁矿石113,920万吨，同比增1.4%。

现实与预期的折返跑：今年5月份以来钢铁产量统计数据质量不佳，与钢联统计铁水产量匹配度较低。粗钢统计数据质量下降的原因可能与今年产量压降压力有关，部分地区统计数据与实际产量数据分化较大，也对评估今年的钢铁需求造成一定的影响。如果用钢材产量增速去替换粗钢产量增速去估算今年钢铁表观消耗可能更加符合实际。今年1-11月份中国钢材表观消费量同比增长3.6%，其中11月份单月表观消费同比回落3.3%。上半年强出口和宽财政是推动经济反弹的关键，只不过四月份产业链面对关税的不确定性缺少信心，主动清理库存压抑了实际需求反弹。六月份库存周期见底后开始回升，经济从强现实弱预期向强现实强预期转换。虽然三季度财政发力开始逐步放缓，经济增速相对之前有所下降，但库存周期向上波动一定程度平滑了实际需求变化。由于今年财政前置，前三季度政府债净发行量达到11.46万亿元，已经接近全年计划的85%，意味着四季度财政对经济的支持力度会进一步下降，同时类似家电以旧换新政策效果会随着时间推移效用衰减，以及出口去年同期的高基数带来的影响。缓解的措施包括存量政策的执行，如上半年宣布的5000亿元政策性金融工具，转型期如果经济短期面临压力，可能会有追加财政托底政策，整体经济大概率依然处于稳定可控的状态。经济从强现实强预期向强预期弱现实转换。

1-11月钢材净出口高增，外需增速加快。1-11月钢材净出口达到10218万吨，同比增长7.6%，同时汽车、家电等制造业出口强劲也带动了钢铁的间接出口，今年中国1-11月份累计出口增长6.2%，结构上对美出口下降，但对东盟等地出口大幅增加。我们曾经在一月份发布《中国出口需要担心美国的关税吗》，按照目前的局面关税对中国经济实际影响很小。历史表明在康波萧条期主导国脱钩的意愿并不会导致结果的改变，总量上全球贸易只要起点主导国整体贸易逆差不下降，就意味着即便追赶国对主导国的贸易顺差减少，通过贸易流的转换追赶国的整体贸易顺差也不会下降，更多是直接贸易转化为间接贸易，从而贸易效率下降推高通胀水平。中国出口的压力其根本并不在于美国的关税和贸易政策，而在于美国的财政政策。作为世界最大的逆差国美国财政支出和赤字在过去的五年里大幅扩张，导致美国整体进口金额也随之大幅增加。美国贸易逆差完全跟随财政支出增减而波动。如果美国真的要削减贸易赤字，真正有效的手段有且只有一个，那就是大幅削减美国自身的财政支出。财政赤字和贸易赤字是“父子关系”，出现国际收支逆差，要解决问题，就必须彻底克服财政赤字问题。但在国家生命周期末期国内贫富差距极化，当下民众对于生活的不满使得政府和政客没有能力缩减福利，只要美国财政赤字无法扭转，关税和贸易政策只会导致贸易流的转换，对最后的结果不会产生很大的影响。

后市研判：当前国内政策重心将更加聚焦国内基本面，上周中央经济工作会议召开，政治局会议和中央经济工作会议定调更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，重提跨周期调节。我们认为宽松财政政策会延续，今年下半年的改革也会延续，而改革会造成财政收缩的效果，实际的财政宽松程度下降，预计明年国内将更加聚焦结构调整，政策的重心在于优化商品消费结构和提高服务消费，对商品消费“两新”要求为“优化政策实施”，对服务消费“释放服务消费潜力”，预计未来服务消费会相对商品消费承担更大的经济带动作用。26年需求端不会有更大的扩张空间，“反内卷”将成为企业提高资本回报的核心要素。供给端我们期待未来钢厂“反内卷”政策能尽快切实转化为行动上的压产。我们在此前深度报告以重置价值测算行业部分公司处于价值低估区，具备非常强的安全边际。行业未来存在修复的机会（详见国盛证券华菱钢铁（000932）深度报告、南钢股份（600282）深度报告、宝钢股份（600019）深度报告、新钢股份（600782）深度报告）。我们继续推荐底部估值区域的华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、新钢股份，受益于油气、核电景气周期的久立特材（002318），受益于管网改造及普钢盈利弹性的新兴铸管（000778），受益于煤电新建及油气景气周期的常宝股份（002478），以及受益于需求复苏和镀镍钢壳业务的甬金股份（603995），建议关注受益于煤电新建及进口替代趋势的武进不锈（603878）。

风险提示：国内产量调控政策超预期，下游需求不及预期，原料价格超预期上涨。

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