2025年12月16日，万联证券发布了一篇商贸零售行业的研究报告，报告指出，11月社零总额同比+1.3%，只有中西药品类增速环比有所上升。

　　报告具体内容如下：

　　投资要点： 总体：2025年11月社零同比+1.3%，增速同比、环比明显下降。2025年11月我国社会消费品零售总额43,898亿元，同比增长1.3%，较去年同期增速下降1.7pcts，较10月增速环比下降1.6pcts。11月我国CPI同比+0.7%，较10月的+0.2%增加0.5pcts。①商品和餐饮零售增速环比均下降。2025年11月商品零售同比+1.0%，较10月增速环比-1.8pcts；餐饮收入同比+3.2%，较10月增速环比-0.6pcts。限上企业商品零售额同比-2.20%，较10月增速环比-3.6pcts。②按地区分类：城镇与乡村社零增速均下降，乡村增速高于城镇。11月城镇消费品零售额同比+1.00%，较2025年10月增速环比-1.7pcts；11月乡村消费品零售额同比+2.80%，较2025年10月增速环比-1.3pcts。 细分：家用电器和音像器材类、汽车类、石油及制品类、建筑及装潢材料类降幅扩大，日用品类、烟酒类、家具类增速由正转负回落明显。2025年11月份，限额以上单位16类商品中，7类商品（日用品类、烟酒类、家用电器和音像器材类、家具类、石油及制品类、汽车类、建筑及装潢材料类）为负增长，其他为正增长，其中文化办公用品类、通讯器材类增速亮眼，均超+11%。较2025年10月增速来看，15类商品零售额同比增速回落，只有1类商品（中西药品类）零售额同比增速上升。商品零售额同比增速回落的15类商品中，其中3类商品（日用品类、烟酒类、家具类）由正转负，8类商品（粮油食品类、饮料类、服饰鞋帽纺织品类、化妆品类、金银珠宝类、文化办公用品类、通讯器材类、体育娱乐用品类）保持正增长而增长幅度有所减少，4类商品（家用电器和音像器材类、石油及制品类、汽车类、建筑及装潢类）保持负增长且降幅趋势进一步扩大；只有1类商品（中西药品类）保持正增长且增幅扩大。

网上：1-11月线上零售额累计同比+9.1%。2025年1-11月，全国网上零售额144,582亿元，同比+9.1%，较2024年同期+1.7pcts，占社会消费品零售总额的比重为31.70%。其中，实物商品网上累计零售额为118,193亿元，同比增长5.70%，在实物商品网上零售额中，吃类/穿类/用类商品分别增长14.90%/3.50%/4.40%。

投资建议：2025年11月社会消费品零售总额同比+1.3%,增速同比、环比下降明显。本月除了中西药品类增速环比提升之外，其他品类增速环比均下降，其中家用电器和音像器材类、汽车类、石油及制品类、建筑及装潢材料类降幅扩大，日用品类、烟酒类、家具类增速由正转负回落明显。总体来看，与国补相关的品类如家用电器、汽车等社零绝对规模较大，其增速回落拖累整体的社零数据，判断可能是国补退坡、需求透支、大促分流等诸多因素叠加的结果。2025年底的中央经济工作会议将“坚持内需主导，建设强大国内市场”作为2026年八项重点任务的首要任务，预计新一轮的促消费政策将陆续出台。

建议关注：

（1）食品饮料：①白酒行业：我们判断白酒行业处于筑底阶段，低估值+高分红为股价提供强支撑，因此向下空间有限，预计随着渠道库存逐步出清，市场有望提前于白酒企业报表端业绩拐点而迎来向上拐点，可以静待投资机会。②大众食品：2025年扩内需政策加码，同时一些细分行业的原料成本处于下降通道或者底部区域，从而有利于利润释放和业绩向好，建议关注乳制品、饮料、啤酒、调味品等行业。

（2）社会服务：作为提振消费的核心抓手之一，社服多个赛道今年迎来业绩增长良机，建议关注受益于政策重点利好的旅游、免税、酒店、餐饮、教育龙头。

（3）商贸零售：①黄金珠宝：在全球贸易环境多变、美元信用体系受冲击的背景下，黄金作为避险资产的吸引力进一步提升，金价有望持续上涨。同时，国潮文化影响下，消费者更愿意为产品工艺支付溢价，建议关注注重产品设计、运营能力强、品牌势能强、高分红+高股息的黄金珠宝龙头企业。②化妆品：近年来国货美妆企业愈发重研发投入，不少国货品牌凭借出众的产品力脱颖而出，即便在行业需求疲软的背景下依然取得亮眼增长。年轻一代消费者对于国货美妆品牌的接受度逐渐提高，国货品牌有望进一步抢夺国外品牌的份额，实现市占率提升。建议关注强研发、产品力和营销能力优秀的国货化妆品龙头公司。

（4）轻工制造：随着2025年各地加力促进房地产市场的止跌回稳，以及“以旧换新”政策补贴的进行，家居、家电需求端有望得到提振，建议关注产品力强、渠道多样化、具备规模优势的家居和家电企业。

风险因素：政策力度不及预期风险、消费复苏不及预期风险、宏观经济增长不及预期风险。

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