2026年1月13日，中银证券（601696）发布了一篇房地产行业的研究报告，报告指出，正视困境，冲出重围；长坡薄雪，向阳而生。

　　报告具体内容如下：

　　核心观点 【从宏观、中观、微观三个角度看当前行业困境】 宏观：

1）经济目前正在经历转型阵痛期，地产贡献度明显下滑。房地产业、建筑业GDP对整体GDP的占比连续5年下滑，从19年的15%降至25年前三季度的12%。

2）过去通过人口和城镇化率提升带来的房地产市场规模扩张的红利不复存在，未来需求从“有房住”转变为“住好房”，结构性需求仍在，但短期较难弥补总量收缩。我国总人口21年达到峰值后逐年下降。22年以来35-44岁人口（潜在改善型购房需求人群）占比上升，潜在刚需人群（25-34岁）占比下降。24年我国常住人口城镇化率67%，提升幅度下滑，逐步进入“平台期”。不过目前户籍人口城镇化率不足50%，产业和人口迁移将带动户籍城镇化率提升，从而支撑市场。根据我们的测算，2035年前每年的真实住房需求超8.6亿平，2035年后会降一个台阶，但仍超过4.1亿平/年，增长引擎将会基本转为改善型需求。

3）短期影响居民购房能力与意愿的收入与就业预期仍未见扭转。25Q3未来就业预期指数、收入预期指数较23Q1阶段性小高点下降10.2、4.0pct。

中观：

1）市场成交量价持续下行。百城25年1-11月新房成交套数同比-15%，12月1-3周降幅进一步扩大至46%。70城新房、二手房房价已经分别连续30、31个月下滑。

2）地方政策出台频次下降，力度减弱，效果乏力。

3）库存持续走高，库存上涨大于消化能力，二手房库存不断挤压新房。25年10月末42城新房+二手房库存面积9.4亿平（68%是二手房库存），去化周期29.6个月。

4）房企资金持续紧张。21-24年房企到位资金从20.1降至10.8万亿元，CAGR-19%，房款-23%，非房款-15%。

5）房企拿地能力与意愿均走弱。24、25年百强房企拿地金额不足20年高峰期的三分之一。

6）停缓工面积占比提升，保交楼压力仍在。我们预计24年全国商品住宅停缓工面积5.8亿平，占施工面积的比重为11.3%。

微观：

1）房价：25年一线城市二手房房价补跌明显，较最高点下降超过35%；同时，居民看跌房价的预期持续提升。新房房价方面，上海、广州25年11月新房房价较24年末上涨；广州较历史最高点跌幅最小（-3%），北京较历史最高点（24年6月）下降18%，“再观望情绪”较浓，上海虽然较最高点也下跌了13%，但最高点是在25年5月；深圳房价下跌较为严峻，较最高点下跌38%。二手房房价方面，四个一线城市和高点相比跌幅都超过35%，基本回到16年水平。其中，北京跌幅相对最小（较最高点下跌37%），深圳跌幅最大（较最高点下跌43%）。一线城市二手房房价环比跌幅已连续7个月大于二、三线城市，市场冷感“由弱向强”的蔓延持续。25Q3居民房价看跌占比达到23.5%，较21年前后翻倍。

2）新房开盘去化率：自25年开始，一线城市开盘去化率明显下滑，二线稳定，三四线拖累显著，整体好于24年全年平均。重点城市23年开盘去化率均值为39%，24年降至29%，25年1-11月回升至39%。但是，一线城市开盘去化率从25Q1的48%快速下滑至11月的25%，二线城市从25Q1的43%小幅下滑至11月的39%，三四线城市25年11月的去化率仅12%。此前热销的区域开始分化，一部分在向滞销滑落，一部分还在维持热度，但也不如从前。

3）二手房挂牌价格持续下滑，且议价空间明显提升。25年10月42城二手房挂牌价较最高点下降17%，议价空间达到27%，市场供需预期不匹配改变了买卖双方的心理预期，双方价格博弈加剧。

4）二手房市场流动性：一线城市因置换链条时间拉长，流动性压力凸显；低能级城市因需求不足流动性较弱。25年11月百城二手房挂牌时长94.7天，一线城市＞三四线城市＞二线城市，一线城市挂牌时长突破107天，流动性压力凸显，置换链条不通畅；低能级城市需求不足问题比二线城市更突出。

5）需求结构从“刚需”转为“改善”，考虑因素变复杂，决策时间拉长。25年1-11月120平以上面积段产品成交占比提升至47%。相比刚需，改善型需求“可买可不买”的特征突出，购房决策更容易受到收入预期和市场前景判断的影响。

投资建议

我们认为，从宏中微观三个角度来看，当前房地产行业仍然面临一定压力，仍需关注及防范市场进一步失速下行带来的风险，例如对于居民来说，逾期偿还房贷的风险可能进一步增加，对于企业来说，违约量可能进一步扩大，对银行及非银系统的不良风险可能增加，对于政府来说，也可能导致行业投资不振，继续拖累经济，地方财政负担加大。因此，当前防范地产及相关风险仍是首位，市场的惯性下滑及不断蔓延的看跌预期也可能会倒逼政策尽快出台。我们预计，2026年一季度末可能会有适当的政策调整。若政策思路清晰，调整有力，预计最快2026年年底可能会走出螺旋式下滑的困境。从板块角度来看，在市场“止跌回稳”及“回稳”的可持续性没有得到确认之前，整体地产板块或较难出现明确的β行情，但仍可以把握政策博弈带来的阶段性板块机会以及挖掘α机会。地产从标的来看，一方面，适配核心城市、户型、产品力需求的房企或更具备α属性，在传统的开发赛道走出重围；另一方面，在“新消费”主导的商业地产赛道中，提前布局新业态、新模式、新场景的商业地产公司更具优势。

现阶段我们建议关注三条主线：

1）基本面稳定、在一二线核心城市的销售和土储占比高、在重点城市的市占率较高的房企：华润置地、滨江集团（002244）、招商蛇口（001979）、越秀地产、建发国际集团。

2）从2024年以来在销售和拿地上都有显著突破的“小而美”房企：保利置业集团。

3）积极探索新消费时代下的新场景建设和运营模式的商业地产公司：华润万象生活、太古地产、瑞安房地产、嘉里建设、大悦城（000031）、百联股份（600827）。

风险提示

政策出台不及预期；销售与房价持续下行；市场信心修复不及预期。

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