2026年2月25日，华源证券发布了一篇保险Ⅱ行业的研究报告，报告指出，从友邦保险经验比较，看好中资保险估值有望提升。

　　报告具体内容如下：

　　投资要点： 友邦保险上市以来股价和估值表现良好。截至25年末友邦的内含价值（PEV）倍数约为1.48倍，我们认为业务的高增长性、价值对利率的弱敏感性和精算假设的审慎性或有利于提升保险公司的估值。经过这两年的发展，中资保险公司已经在上述三点上取得进步，有望在估值上有进一步提升。 中资寿险公司新业务恢复较快增长，有望驱动内含价值（EV）、服务边际（CSM）等多个指标回暖。友邦保险24年的NBV绝对值约为19年数值的113%，NBV的较快增长决定了未来利润的释放体量和股东回报，核心的ROEV、营运ROE和CSM指标都表现良好；中资寿险公司前几年受代理人渠道疲弱等影响，24年NBV的绝对值仅为19年同期的37.6%-86.6%，但随着各家公司银行渠道网点渗透的加快，代理人渠道“产品+服务”和“差异化账户”带来的产能提升，看好26年中资寿险公司NBV有望继续较快增长，中国人寿（601628）和中国平安（601318）的CSM在历经2023-2024年的下降后，也于25年上半年实现了相较于25年初的正增长。

有效的资产负债久期管理和分红险转型使得中资寿险的价值对利率的敏感性减弱，有助于估值提升。友邦保险25H1的敏感性测试显示如果利率下降50bp，其NBV仅下降1.9%，较低的敏感性使得友邦的价值较少受到外部周期性的利率变动影响，潜在的利差损风险较低，从而有利于估值。中资保险近年来也在这方面取得进步：

1）久期管理上，太保固收类资产久期由20年的6.2年拉长至25年6月末的12年，同时30年以上国债和地方政府债的供给由21年的1.2万亿大幅提升至25年的3.8万亿，有利于大型险资完成久期的管理；

2）分红险转型进展较好：中国太平25上半年全渠道的长险新单中，分红险占比达到了91.3%，使得相比2024H1，2025H1中国太平新业务价值受不利情景负面影响的幅度由30.5%大幅缩减至5.5%。

中资寿险公司审慎调整精算假设，当前假设已和友邦中国较为接近。精算假设的审慎性影响投资者对寿险公司价值的可信性，经过23-24年两次精算调整后，中资寿险公司EV的夯实程度达到10-40%，以中国人寿为例，当前4%的投资收益率假设和7.2-8%的风险贴现率假设已经和友邦中国对股票和10年期国债8%和2.7%的长期投资收益率接近，精算假设的合理有助于估值的提升。

投资分析意见。我们看好中资保险公司估值有望提升，维持行业“看好”评级。推荐标的包括：1、中国人寿：个险队伍质态较好，利润弹性较大；2、中国平安：银保渠道NBV或将继续高增，减值风险可能减少；3、中国财险：车险和非车险业务均有政策支持，预计未来可释放利润较多。建议关注：中国人民保险集团（H股）：财险业务较为坚挺，当前股价隐含的寿险估值较低。

风险提示。寿险新单保费大幅下降、权益市场大幅下跌、长端利率大幅下降、自然灾害大幅增加

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