【导读】券业并购风云再起，行业新格局呼之欲出
今年以来，证券行业（160419）的并购重组（885739）大戏加速上演。继东吴证券（601555）拟收购东海证券打响开年“第一枪”后，4月19日，东方证券（600958）发布公告称，公司正在筹划通过发行A股股份及支付现金方式收购上海证券100%股权。
受访人士认为，本次整合再次印证了“业务或区域互补、国资体系内股权整合”的并购主线，预计后续地方国资系券商整合节奏将加快，行业“头部集中、区域整合、特色分化”的格局将加速形成。
与此同时，随着2025年年报的密集披露，以国泰海通（HK2611）、国联民生（HK1456）为代表的券商交出了合并后的首份答卷——规模与盈利实现跨越式跃升，并购协同效应正从预期落地为实效。
政策驱动新一轮并购浪潮
受访人士认为，本轮券业并购是政策引导与市场逻辑深度共振的结果，与2015年前后的行业自发并购存在本质区别。
回看2015年前后，也曾涌现出一批券商并购案例，但彼时的驱动力更多来自市场层面——券商希望通过并购扩大规模、抢占市场份额，属于“被动响应”监管变化的商业行为，更多体现为“补短板”或“抢份额”的短期战略。
本轮并购的背景截然不同。2023年中央金融工作会议明确提出了“培育一流投资银行和投资机构”的目标。2024年3月，证监会发布《关于加强证券公司（399975）和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》，明确提出“支持头部机构通过并购重组（885739）、组织创新等方式做优做强，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营”，并明确到2035年形成2至3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构。同年4月，新“国九条”出台，进一步强调支持头部机构通过并购重组（885739）、组织创新等方式提升核心竞争力，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营。
广发证券（000776）非银金融首席分析师陈福在接受记者采访时表示，政策为并购提供了清晰的路径和强有力的支持，如优化风险控制指标、放宽资本约束，使并购后的整合更具可行性。
这种战略定位的升维，也决定了本轮并购的格局更加宏大、整合更加深入。开源证券非银金融行业首席分析师高超指出，行业新一轮并购潮驱动集中度提升，格局持续优化。
“头部引领+特色细分”新生态
纵观当前券商并购热潮，三大主流路径清晰可见，行业格局正从过去的“一超多强，分散竞争”加速向“头部引领+特色细分”的新生态演进。
一是头部券商强强联合，打造具有国际影响力的一流投行，如国泰海通（HK2611），通过两家头部券商的合并，总资产突破2.1万亿元，跃居行业首位；二是区域国资整合，打造本土龙头券商，如“西部+国融”“国信+万和”等；三是特色券商跨越式发展，以市场化并购为手段实现优势互补，如“国联+民生”。
陈福认为，目前行业CR5（前五大企业市场份额占比）达73.3%，CR10（前十大企业市场份额占比）达86%。行业头部券商通过并购加速形成集中格局，未来演化将呈现“双雄引领、梯队分化”的特征。头部券商依托并购实现资源快速聚合，行业营业收入集中度和资产集中度均明显提升，格局变化正在加速推进。
他指出，在头部券商引领下，其他券商将通过深耕细分领域来巩固自身地位，行业将形成“1+1+N”的竞合生态——一个顶级龙头引领，一个或多个次级龙头支撑，大量特色化券商形成补充。
中航证券非银首席分析师薄晓旭认为，券商并购重组（885739）对提升行业整体竞争力、优化资源配置以及促进市场健康发展具有积极作用，同时，行业整合有助于提高行业集中度，形成规模效应。
协同效应从预期走向落地
对于本轮券商并购浪潮，市场最关注的问题是：协同效应是停留在预期层面，还是已经转化为实效？
陈福认为，衡量并购是否成功的关键，在于能否实现“1+1＞2”的协同效应，具体体现为盈利能力的持续提升、市场份额的稳步扩张，以及长期竞争力的实质性增强。
2025年年报给出了初步答案。国泰海通（HK2611）交出的首份“融合答卷”颇为亮眼：全年实现总营业收入631.07亿元，同比增长87.4%；归母净利润为278.09亿元，同比增长113.52%。一体化融合成效初显，财富管理、经纪、两融、自营等核心业务全面放量。其中，财富管理业务营收同比增长114.77%，投行业务营收同比增长60.21%，初步实现了“1+1＞2”的成效。
国联民生（HK1456）同样表现不俗：2025年度实现营业收入76.73亿元，同比增长185.99%；归母净利润为20.09亿元，同比激增405.49%。公司表示，“大投行、大投资、大投研、大财富、大资管”五大板块协同发力，经营业绩创下历史新高，多项核心业务指标已跻身行业第一梯队。
值得注意的是，并非所有并购都能立竿见影。西部证券（002673）因控股国融证券，资产规模首次迈入“千亿俱乐部”，但由于双方尚未开展实质性业务整合，国融证券仅被并表计入“子公司及其他”口径，其业绩未能有效支撑西部证券（002673）的盈利能力。
此外，有观点认为，券业并购可能加剧同质化竞争，未必真正提升专业能力。对此，南开大学金融发展研究院院长田利辉表示，并购初期确实存在同质化风险，但深度整合正催生实质性变革，本轮并购已从“同质叠加”转向“优势互补”。关键在于是否建立了“化学反应”机制——从业务叠加走向能力重构，从物理整合升级为价值创造，这决定了并购能否跨越“大而不强”的陷阱。
并购过程中难免伴随“阵痛”。上海国家会计学院国有资本运营研究中心主任周赟观察到，券商并购带来了一系列业务整合难题，尤其是研究所整合中出现的人才流动。“这是正常现象，反映了行业人才的优化配置。头部券商通过整合吸纳更优质的研究力量，中小机构则可能借人才流动重塑特色研究团队。”他说。
