2026年9月13日，华福证券发布了一篇银行行业的研究报告，报告指出，红利与成长并存。
报告具体内容如下：
银行股估值模型 可拆分为三个独立的因素。分别为资产质量、盈利能力以及业绩弹性，除此之外PB估值还可能受到股息率、超额拨备、业绩反转等因素的影响。 PB高于0.7的银行有何特征？对于大行：高PE、低不良生成，市场定价盈利“质量”与资产“质量”，而ROE绝对水平不高。对于股份行：高ROE与高股息率，市场定价盈利“能力”与分红能力。对于城商行（884251）：高ROE，市场定价盈利“能力”。对于农商行（884252）：高ROE，市场定价盈利“能力”。
银行股行情继续由红利向ROE迁移。主要逻辑偏成长：如区域经济改善，如山东（青岛银行（HK3866）、齐鲁银行（601665））、重庆（重庆银行（HK1963）、渝农商行（601077））；高ROE。股息率逻辑弱化：今年以来高股息银行表现一般。
PE逻辑：市场定价确定性
过去市场默认“中小行成长快、PE高，大行增速慢，PE更低”，而2025年7月开始市场定价逻辑从“成长溢价”向“确定性溢价”转变。大行PE更高，是市场对其盈利质量、稳定性的定价修复，不代表绝对估值更贵。
维度1：债市浮盈的确定性。国有行、城商行（884251）债市浮盈多于股份行、农商行（884252），剩余浮盈较多的银行：国有行（建行、邮储）、股份行（兴业）、城商行（884251）（青岛、齐鲁）、农商行（884252）（渝农）。
维度2：超额拨备的确定性。国有行中农行、股份行中招行等超额拨备占归母净资产比重较高。
维度3：股息率的确定性。国有行中建行、股份行中兴业、城商行（884251）中成都银行（601838）、农商行（884252）中渝农等兼具高股息率与股息率“持续性”。
维度4：资产质量的确定性。低不良生成率主体资产质量继续好转。
维度5：中收的确定性。2025年中收增速转正，从中收结构上看，代理、理财、托管等财富管理类中收业务占比提升；银行卡业务收缩明显。分银行类型上看，城商行（884251）中收增速快于行业，主要贡献于代理业务。
ROE：PB定价的核心
2026年以来，息差对于业绩增速拖累作用放缓，而债市浮盈兑现、拨备计提的拖累程度增大。
PB×ROE定价模式下，头部城商行（884251）与国有行处于趋势线以上，股份行与农商行（884252）处于趋势线以下。对比2015-2020年、2020-26H1，银行ROE影响因素中不变的是息差的收窄以及银行杠杆率的提升，而减值损失对ROE的正向贡献趋于显著。
ROE角度更利好区域性银行。长期来看，高ROE的银行有四类：高息差（如常熟），高中收（招商）、低不良（杭州）、高扩表（青岛）。
资本补充限制银行扩表。大行扩表增速提升，江浙区域城商行（884251）风险资产增速占优，部分股份行与城商行（884251）或难以维持高风险资产增速。
息差逻辑：负债成本率反向于活期存款占比。结算性银行（国股行）活期存款占比高于其他银行，负债成本率反向于中收占比。
中收逻辑：关注“财富管理类中收”。从财富管理类中收占营业收入比重上看，招商银行（HK3968）（12.4%）、宁波银行（002142）（9.29%）、青岛银行（HK3866）（8.96%）、占比较高。
资产质量：不良生成率分化
国有行不良生成率边际上行，信用卡贷款占比压降。
子板块排序
下半年两条投资主线。红利主线（关注股息率、超额拨备、债市浮盈）、成长主线（关注ROE、扩表能力）
我们对后半年银行板块排序是：江浙区域城商行（884251）＞国有行＞部分农商行（884252）+股份行＞其他银行。
红利主线：债市浮盈涉及到息差，难以全额兑现，而超额拨备是红利属性兑现的核心，关注成都银行（601838）、渝农商行（601077）。
成长主线：国有行、城商行（884251）资产增速较高。
风险提示：经济增长超预期下滑，财政政策力度不及预期，国际经济及金融风险超预期
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