2025年2月21日，野村东方国际证券发布了一篇电子行业的研究报告，报告指出，阿里巴巴资本开支解读-阿里指引未来3年资本开支扩张。

　　报告具体内容如下：

　　事件：2025年2月20日，阿里巴巴（9988.HK）发布2024年第四季度财报。我们通过阿里巴巴季度业绩跟踪国内AI产业进展。阿里巴巴本季度财报核心在于阿里云业务增长动能趋强；资本开支环比大增且预期未来3年投入将超过过去10年总和。 云业务成为核心增长引擎，AI相关产品收入连续6个季度三位数增长。第四季度，阿里云智能集团收入317亿元（约43亿美元），同比增长13%，整体收入（不计来自阿里巴巴并表业务的收入）同比增长11%，主要由公共云业务收入的双位数增长带动，包括AI相关产品采用量的提升。其中，AI相关产品收入已实现连续六个季度三位数的同比增长。智能云业务调整后EBITA为31亿元，同比增长33%。2025年1月，阿里开源了新一代多模态模型Qwen2.5-VL，并推出基于MoE架构的Qwen2.5-Max模型，以上两个模型在公认的基准测试中均取得全球领先的成绩。截至2025年1月31日，基于Qwen模型家族在HuggingFace上开发的衍生模型数量已超过90,000个，使其成为全球最大的AI模型家族之一。 四季度资本开支环比高增80%超市场预期，未来3年将是投入扩张期。阿里四季度资本开支为318亿元，同比增长259%，环比增长82%。公司管理层在财报业绩会上表示未来3年资本投入同比或持平，且未来三年资本开支投入将超越过去十年总和。业绩会上，阿里巴巴表示AGI是首要目标，要继续开发能够拓展智能边界的模型，其次是追求AGI带来巨大的商业价值。阿里表示未来继续深化云与AI的融合，其中最重要的是云基础设施，未来95%的输出token都在在云端产生并分发。 国内云厂或共同开启云基础设施建设周期。此前我们跟踪北美云厂的资本开支，自2023年三季度以来北美头部云厂季度资本开始呈现环比增长势头，截至2024年底已维持6个季度，且2025年预计合计仍将进一步增长（详见《从云厂商4Q财报看AI资本开支》，2月11日）。此轮AI基础建设中，国内云厂商资本开支节奏稍显滞后，阿里未来3年的指引或成为国内云厂开启投入扩张期的风向标。随着AI在各行业应用的加速渗透，云计算算力需求将驱动国内云厂商加大在AI基础设施的投入。此外，DeepSeek将大模型的竞争从训练引向了推理，也成为催化因素。推理模型训练成本降低实现了算力供给门槛的降低，国内算力基建投入有望追赶海外头部。

投资建议：国内云厂商进入资本投入扩张期，将带动AIDC相关产业链的投资机会，我们认为IDC、光模块、服务器、交换机等环节均有望受益国内CapEx带来的业绩成长性。建议关注IDC环节的数据港（603881）、万国数据、世纪互联、润泽科技（300442）；光模块环节的光迅科技（002281）、华工科技（000988）、中际旭创（300308）；交换机环节的锐捷网络（301165）、紫光股份（000938）；服务器环节的浪潮信息（000977）、中科曙光（603019）等。

风险提示：AI应用落地不及预期；大模型商业化不及预期；供应链受限。

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