当前新茶饮赛道的情形是：资本蜂拥而入将估值推高，企业扎堆上市争抢“黄金窗口”，随后市场分化，资金追捧龙头。但最终，投资者还是会回归对公司盈利和现金流的考量。

　　本刊特约 明辉/文

　　近年来，中国新式茶饮连锁品牌掀起了一股扎堆上市的热潮。自2021年奈雪的茶登陆港交所成为“新茶饮第一股”以来，一批头部茶饮企业相继排队IPO 。奈雪之后，2023年茶百道向港交所递交招股书并成功上市，古茗也于2025年年初登陆港股，加上2025年上半年蜜雪冰城在港股上市、霸王茶姬赴美上市，新式茶饮品牌在资本市场密集亮相。尤其是2025年上半年，古茗、蜜雪冰城、霸王茶姬三家企业相继上市，形成短时间内的上市高潮。资本市场一度将这些茶饮连锁视作“香饽饽”，在IPO阶段给予了高度关注和热捧。

　　这一上市节奏与数量的变化，体现出资本环境的冷暖转换。奈雪的茶于2021年6月上市首日即破发（股价跌破发行价），一度令行业信心受挫。此后2022-2023年间，新茶饮企业几乎无人上市，直到2024年前后行业重新掀起IPO浪潮。据报道，2024年蜜雪冰城、茶百道、古茗、沪上阿姨等相继重启上市计划，IPO申请在港交所前后脚排队。这一方面源于一级市场融资遇冷，企业转向二级市场寻求资金出口，另一方面也反映了投资者对头部茶饮品牌的关注度提升。然而，企业扎堆上市的现象也引发了讨论：同一赛道短期内多家上市，是否意味着过度融资和估值虚高？这种情形有点类似此前物管公司的集中上市潮——短期内数十家物管企业赴港上市，随后估值集体回落，给市场留下风险教训。新茶饮行业当前的上市热潮是否会重蹈覆辙，值得留意。

　　资本助推下的高估值与融资盛宴

　　新茶饮企业在上市前后普遍获得了高企的估值和充裕的融资支持。多个头部品牌在上市或融资阶段创造了惊人的数字：例如，蜜雪冰城于2025年3月在港交所上市，公开发售阶段获得约1.82万亿港元的认购资金，打破了快手保持的纪录，堪称港股新的“冻资王”。上市首日蜜雪冰城股价涨幅一度超过40%，总市值达到约1100亿港元 。此后蜜雪冰城股价继续上扬，截至2025年5月市值已攀升至约2046亿港元，较发行价上涨逾150%。这使其市值稳居中国餐饮类上市公司首位。另一龙头公司喜茶虽尚未上市，但在最新一轮融资中的投后估值已高达600亿元人民币，在短短半年内暴增了400亿元，引得老股东争相加码，生怕“错过最后一班车”。

　　资本的狂热不仅体现在二级市场市值，也反映在一级市场的融资额上。2021年是新茶饮融资最疯狂的一年，据中国连锁经营协会数据，2021年现制茶饮赛道披露融资事件30起，披露融资总额超过125亿元人民币。大量风投资金追逐新茶饮这一消费风口，各大品牌频频完成高额融资，造就了多个“独角兽”公司。然而进入2022年，融资热度断崖式下降，当年披露的融资事件仅26起，总金额不到45亿元，还主要集中于早期项目。融资额一年缩减六成以上，表明一级市场的资金在退潮。造成这一转变的因素，一方面是新茶饮市场增速放缓（2022年市场规模同比仅增3.7% ），增量空间有限；另一方面，宏观流动性趋紧，投资机构对烧钱补贴的模式日趋谨慎，更看重企业盈利前景。融资环境的骤冷，倒逼茶饮企业寻求IPO，上市既可募得发展资金，又为早期投资人提供退出渠道。

　　一度，在上市热潮与大额融资的加持下，新茶饮企业的估值水平水涨船高。喜茶、蜜雪冰城在未上市时估值已高达数百亿元量级，古茗、茶百道等在上市前估值也分别达到约180亿元和数十亿元的体量。

　　不过值得注意的是，不同企业的估值涨势和后续表现开始分化：头部企业估值不断创新高，而部分二线品牌的估值却显得先天不足甚至被高估了。例如，茶百道在2024年IPO时，虽然过去三年净利都在10亿元左右，但由于募资规模较大、 且奈雪破发的阴影尚存，其公开发售仅获0.5倍认购，上市首日即告破发，盘中股价一度暴跌超37% 。市场对新茶饮的态度正从一味追捧转向更理性筛选：“钱少时，二级市场只愿为第一名买单” 。蜜雪冰城等龙头凭借规模和盈利优势，获得了远高于同行的估值溢价和股价表现，而缺乏护城河的跟随者，即便勉强上市，市值也往往难及预期。

　　二级市场表现分化

　　新茶饮板块在二级市场上演了冰火两重天的戏码：有的成为资本新宠，股价飙涨；有的却遭遇“上市即巅峰”，此后一路滑落。奈雪的茶作为第一家上市的新茶饮企业，上市两年来股价惨遭重挫。截至2025年6月中， 奈雪股价仅约1.25港元，相比发行价19.8港元下跌了93.7%，市值由高峰时近300亿港元缩水至不足22亿港元。奈雪上市首日破发时，市值尚有约300亿港元，与彼时喜茶私下融资估值600亿元人民币相比已明显落后；如今更是沦为“仙股”，成为行业泡沫破灭的典型案例。茶百道的表现稍好但也不尽如人意：其发行价17.5港元，上市后股价一度大跌，虽有回升但截至目前仍较发行价低45.1%，市值约140亿港元。茶百道上市后的首份半年报即出现营收净利双降，引发市场担忧。可以说，早期上市的两家公司，奈雪与茶百道，股价均遭腰斩乃至“脚踝斩”。

　　与之形成鲜明对比的是蜜雪冰城和霸王茶姬等后来者。蜜雪冰城上市后备受资金追捧，股价连续上扬，累计涨幅超过160%，市值突破2000亿港元。凭借“平价+规模”战略，蜜雪冰城的表现证明了资本只青睐具备绝对领先地位的龙头企业。而2025年4月登陆纳斯达克的霸王茶姬，发行价28美元，首日开盘即报33.75美元，上涨20%，收盘仍大涨约15.9%。作为“中国茶饮美股第一股”，霸王茶姬的亮眼首秀进一步点燃了市场对茶饮板块的热情。相比之下，其他二线茶饮股无人问津，一些已上市品牌股价较高点腰斩过半。

　　这种两极分化体现出资本市场的选择性：资源正加速向头部集中，而跟风上市者则被无情抛弃。“茶饮股已进入淘汰赛阶段”，有分析人士指出，只有盈利能力强、市场地位稳固的公司才能获得投资者青睐，二级市场用真金白银验证了这一点。

　　值得注意的是，为了取得良好的市场表现，有企业在上市过程中作出了非常规努力。比如古茗在港股IPO时承诺两年内向老股东分红17.4亿元，并在上市后向新老股东派发不少于20亿元特别股息，以此降低抛售压力、缓冲破发风险。这些措施无疑向市场吃下“定心丸”，古茗股价上市首日基本稳定在发行价附近，市值约233亿港元。然而长远来看，股价能否站稳还要靠企业基本面的支撑。上市不是万能药。茶百道上市前业绩亮眼、连续盈利，但上市后很快业绩变脸，股价随之下挫。古茗未来能否避免重蹈茶百道覆辙，仍需时间检验。

　　行业格局与集中度：头部效应加剧

　　在资本助推下，新茶饮行业的市场格局进一步向头部集中。经历多年“跑马圈地”，目前头部连锁品牌已构筑起庞大的门店网络，市场集中度大幅提高。据统计，截至2025年年初，中国现制茶饮门店数排名前三的品牌分别是蜜雪冰城、古茗和茶百道。蜜雪冰城凭借下沉市场的加盟狂潮，门店总数已突破4万家，遥遥领先于其他竞争对手。古茗和茶百道紧随其后，门店数量双双逼近“万店规模”。三大品牌门店合计超过5万家，在全国范围内的市占率大幅领先于其他中小茶饮品牌。

　　巨头林立的格局下，中小品牌的生存空间被急剧压缩。一些曾风靡一时的区域性茶饮品牌如“一点点”“CoCo都可”等，近年已显现增长乏力。头部公司通过快速开店和深耕供应链，占据了消费者心智和渠道资源，新进入者很难撼动其地位。这种“马太效应”也引发业内对于过度扩张的担忧：各家为了争夺份额不惜祭出“万店计划”，但市场容量有限，疯狂开店导致同业竞争白热化。

　　据统计，2024年新茶饮行业的闭店率高达60%，不少二三线品牌盲目扩张最后又大量关店，加盟体系濒临崩溃。大量店铺的昙花一现，正是行业潜在泡沫的写照：当增量见顶、存量厮杀，各家都想跑马圈地抢占终端，但有限的消费需求无法支撑过多同质化门店，只能以高关店率来出清过剩供给。

　　头部企业则在夯实内功、强化护城河，试图拉开与追随者的差距。一方面，龙头们加码供应链整合，以规模效应摊薄成本。蜜雪冰城自建原料基地，将柠檬等大宗原料采购价压低至行业均价的60%，供应链收入占比超过60%。古茗投入冷链物流，实现三四线城市48小时鲜果配送。茶饮行业已从拼营销转向拼供应链，有行业观察者指出，供应链效率直接决定毛利率，这也是资本定价的关键。另一方面，头部品牌在模式上也有所分化：蜜雪冰城走“低客单价+加盟”的全民路线，古茗、茶百道主打“10-20元价格带+加盟”的下沉市场，而奈雪的茶、喜茶则坚持“高客单价+直营”的精品路线。

　　不同赛道代表了不同盈利模式：加盟模式下公司通过向加盟商销售原料和耗材赚取差价，盈利点在供应链和规模；直营模式下公司直接面对终端消费者，单店模型要求更高的坪效和客单价才能盈利。目前看，加盟模式使古茗、茶百道快速做大规模跻身前三，但也带来了管理半径大、品牌质量难控的问题；直营模式保证了产品和服务品质，但扩张速度受限且成本高企。在盈利模式尚未完全跑通的背景下，资本对这些不同模式的企业估值出现了分化：能讲好规模故事的给予高估值，盈利模式存疑的则被打了折扣。

　　高估值与基本面的平衡

　　尽管资本对新茶饮行业寄予厚望，但隐含的泡沫风险正日益引发关注。首先是估值透支的问题，不少茶饮公司的市盈率已远高于传统餐饮企业，甚至超出自身盈利增速。例如，茶百道按当前市值计算市盈率约16倍，如果净利由8亿元增至10亿元，市盈率可降至13倍；而古茗、蜜雪冰城的市盈率已经超过30倍。动辄百亿、千亿级的估值是否合理？显然，一些企业的财务数据难以支撑如此高的估值水平。以喜茶为例，估值600亿元人民币意味着其市值接近某些上市餐饮巨头，但喜茶目前门店规模和盈利能力与之尚有差距。如果未来业绩增长未达预期，高估值终将回归理性。

　　其次，盈利模式尚不稳健。新茶饮行业整体仍处在培育期，不少品牌尚未实现持续盈利。奈雪的茶上市时就处于亏损状态，其“第三空间”式高成本门店模式被质疑“重体验、轻效率”，高企的租金和人力成本吞噬了利润。这使资本开始更关注企业的门店盈利能力和成本管控。即便是盈利的茶百道、古茗，也面临利润率偏低的问题。据公司的信息披露，新上市的几家茶饮公司中，有两家的净利率不足5%，远低于头部企业15%-20%的水平。这说明大多数茶饮店仍处于薄利多销状态，尚未形成厚实的利润保障。一旦流量红利退去、补贴减弱，这种微薄的盈利很容易转为亏损。

　　再次，同质化竞争严重也削弱了行业整体的盈利前景。当前茶饮市场新品层出不穷，但真正具备差异化壁垒的创新不多，品牌之间产品趋同、定位重叠。这导致竞争更多地演变为价格战和营销战。2022年以来，多家品牌发起“奶茶降价潮”，瑞幸甚至将部分产品价格降至6.9元，平价茶饮连锁“甜啦啦”推出超大杯蜜桃饮料加入战局，10-20元的中端价格带陷入一片“红海”。频繁的促销补贴固然短期拉动了销量，却进一步压缩了利润空间，也培养了消费者的价格敏感度，透支了未来的消费需求。

　　最后，线下扩张的高成本和高风险为行业埋下隐忧。新茶饮高度依赖线下门店，而大规模展店需要投入巨额的租金、装修和人力。旺盛时期，各品牌争抢商业旺铺抬高了租金成本，训练有素的茶饮店员也供不应求，推升了人工成本。当扩张速度超过管理和供给能力时，问题便接踵而至：原材料供应短缺、品控难以为继、加盟商盈利不达标等都会发生。2024年大量茶饮门店的关闭潮，就是前期野蛮生长后遗症的体现。上游方面，和茶饮行业绑定紧密的供应商也潜藏风险，如某包装材料供应商因茶饮业务暴增股价大涨，但其原材料价格波动和产能过剩问题依然存在。可见，茶饮行业表面的繁荣下，整个产业链的风险都在累积：无论是上游供应、品牌方经营，还是下游加盟，都存在一定的泡沫成分，一旦环境变化可能引发连锁反应。

　　物管上市潮前车之鉴

　　新茶饮行业目前的资本狂欢，令人联想到几年前物业管理公司在港股的上市浪潮。

　　2018-2021年，大量地产物业管理企业争相赴港IPO，短短几年内上市物管公司多达数十家，行业估值一度被推到高位。然而好景不长，2021年下半年起物业股集体遇冷：在短短七八个月内，上市物企总市值蒸发了5000多亿港元，许多公司股价腰斩甚至因母公司暴雷而退市。某行业龙头公司也未能幸免，其市值从峰值约2869亿港元迅速跌回1000亿港元左右，跌去了超过65%。

　　当初助推物管企业上市的资本故事（轻资产、高增长、现金牛），很快被现实击碎，大量公司估值回到理性水平。对于新茶饮行业而言，这段历史有着深刻的警示意义：当某个赛道出现密集上市潮时，往往意味着前期累积的资本红利接近尾声，投资者情绪可能转向冷静甚至恐慌。若基本面无法匹配高企的估值，泡沫终将破裂。

　　当前新茶饮赛道的某些现象似乎与当年物业股如出一辙：资本蜂拥而入将估值推高，企业扎堆上市争抢“黄金窗口”，随后市场分化，资金追捧龙头、抛弃弱者。物管股的剧烈震荡说明，投资者终究会回归对盈利和现金流的考量。茶饮企业也需警惕“估值与现金流不匹配”的危险：一旦行业增长不及预期或某龙头爆出问题，估值泡沫破裂的冲击将波及整个板块，正如物业股当年那样。因此，无论对企业还是对投资者而言，都应从物管上市潮的成败中吸取经验教训，在当前的新茶饮热潮中保持审慎。

　　面对质疑，新式茶饮行业内部已经开始自我调整。

　　部分领先企业正放慢扩张脚步、注重精细化运营：如霸王茶姬提出打造“人心品牌”，从一味追求门店数量转向提升用户忠诚度，通过茶文化输出来提高品牌溢价；奈雪的茶则收缩国内直营门店规模，改为发力加盟和海外市场，截至2025年已在东南亚开出200多家门店。这些举措表明，头部玩家意识到单靠堆砌店面已不可持续，必须提高单店盈利、开拓新市场来寻找增量。

　　资本市场也在降温，释放出理性信号。港交所在审核茶饮企业IPO时更加谨慎，强调盈利的可持续性和商业模式的健康度。投资机构也提醒，要关注企业的现金流质量和供应链创新、差异化竞争能力，而非盲目追逐概念和增速。可以预见，未来能成功上市并获得高估值的，将是那些真正跑通盈利模式、具备核心竞争力的少数玩家。市场优胜劣汰将加剧，资本不再为平庸买单。

　　新式茶饮股的资本狂欢既是消费升级红利的映射，也是风险累积的警示。当流量红利消退、竞争进入深水区，唯有回归商业本质——提升运营效率、筑牢供应链壁垒、平衡规模与盈利，方能穿越周期。对于投资者而言，在“捧”与“杀”之间学会理性甄别价值与泡沫，比盲目追逐风口更为重要。新茶饮行业能否摆脱泡沫宿命，关键就在于各方能否在狂热过后保持清醒，找准长期价值所在。正如那句老话：潮水退去，才知道谁在裸泳。