“三五年内，沪市生物医药行业的估值还有提升空间。”在近日举行的一场沪市生物医药行业沙龙中，富国基金权益研究部行业研究员杨波说。
近两个月来，医药股迎来一波行情。以全指医药（1B0991）（000991）为例，该指数自6月22日以来累计涨幅达15.64%。创新药（002173）当前估值是否充分反映未来三五年预期？杨波认为答案是否定的。在杨波看来，国内市场潜力巨大，未来不排除大单品涌现；出海方面，市场也显著低估了BD（商务拓展）带来的确定性现金流。
创新药价值尚未充分释放
今年上半年，生物医药板块整体估值处于相对低位，市场情绪偏谨慎。华海药业（600521）副总裁祝永华表示，随着国内药企源头创新能力持续提升、全球商业化体系不断完善、产业政策持续优化向好，具备核心竞争力的优质创新药（002173）资产价值终将回归。
长期来看，医药刚需的产业属性、行业创新升级的核心发展趋势不变。杨波分析，市场对创新药（002173）的定价仍偏保守。国内市场方面，市场曾担忧集采、医保支付等政策对创新药（002173）产生较大影响，但实际影响远低于预期；创新药（002173）产品方面，市场一度认为国内很难诞生大单品，但实际上国内已有年销售50亿元以上的单品，未来大单品可能还会涌现。此外，同类最佳或同类首创产品的定价和产品周期（883436）也在改善。
“挖掘大药不是追风口，而是选对赛道，对不同药企而言，关键在于认清自身禀赋。”甘李药业（603087）CFO、执行副总裁王琦表示，Biotech（生物科技）的优势在于前沿靶点探索和技术突破，适合做First（FFBC）-in-class（同类首创）；传统药企的优势在于产业化能力和市场覆盖，更适合在成熟赛道做差异化迭代。
兴业证券（601377）医药行业高级研究员刘焕彬同样看好创新药（002173）估值中枢上移的长期趋势。他表示，当前管线的潜力被低估，“未来创新药（002173）的估值会不断波折上行”。
刘焕彬分析，创新药（002173）估值方向与市场逻辑已发生了变化，以前看一家药企，市场会评估国内市场价值，目前还会关注其核心产品海外竞争力。
估值提升的前提需要产业基本面的持续改善。王琦表示，中国创新药（002173）行业面临多重确定性机遇，分别为人口老龄化带来的用药需求持续扩容、医保支付结构调整为创新药（002173）预留更大空间、中国药企研发效率和临床执行力在全球已具有比较优势。“真正解决临床问题的好产品，最终会获得与其价值相匹配的市场认可。”王琦强调。
出海提高创新药支付天花板
如果说基本面改善是估值提升的根基，那么出海则是当下最具确定性的催化剂。
鉴于海外庞大的市场规模，出海极大提高了创新药（002173）支付端的天花板。恒瑞医药（600276）多款具备同类最佳或同类首创潜力的药品收到了多方竞标，自2023年起已完成13笔海外业务拓展交易，包括对外许可、NewCo（新设公司）和战略联盟等不同模式，潜在总交易价值约420亿美元。
杨波表示，过去几年海外药企不断向中国Biotech伸出橄榄枝，中国创新药（002173）出海已从偶然事件变为可复制的模式。
复星医药（600196）总裁王兴利表示，将早期产品通过BD方式对外许可是中国创新药（002173）进化的必经之路。他认为，企业应按自身节奏和管线布局决定哪些保留、哪些转让。
王兴利进一步指出，中国药企成败很大程度上取决于商业化能力。“立项时就应确定好为哪个市场开发。”他透露，复星医药（600196）对创新药（002173）立项设定了包括峰值销售预测在内的严格门槛，“立项靠的是科学，成药有时候靠的是运气”。
恒瑞医药（600276）董事、执行副总裁张连山则从营销层面揭示了出海的另一重挑战。他表示，创新药（002173）的市场推广与仿制药截然不同：仿制药时代，国外公司已把市场做好，企业只需将产品交付给患者，鉴于价格便宜，医生和患者自然选择；但对于创新药（002173），市场准入、政策影响、支付等环节都更为复杂。
“再好的药，也要找到支付方。”他感慨，内卷造成了研发资源和临床资源的浪费，希望行业在合理价值回报内呈现理性竞争态势。
对于BD出海的价值，业内普遍认为市场仍存在低估的空间。杨波分析，市场仅看到了短期首付款，显著低估了BD交易可为企业后续带来的确定性现金流，未来可贡献的净利润同样也是确定性的。
AI将提升制药研发效率
如果说BD解决的是创新药（002173）“怎么卖”的问题，AI正在回答“怎么研”的命题。
“我坚信AI颠覆创新药（002173）研发范式。”担任复星医药（600196）AI专委会主任的王兴利，同时对AI的态度颇为理性。他表示，AI目前的价值更多体现在早期研发环节的时间压缩——发现更快、失败更早，但临床II、III期的成本大头（患者、医院（884301）、时间）方面，AI尚难根本性改变，“AI降低的是试错成本，而不是成功的成本”。
王兴利进一步分析，AI不一定会颠覆药企，但会加速全行业的研发效率，并且可能会重新定义药企的核心能力，未来拥有高质量专有数据、丰富临床开发经验和全球注册能力的企业，在AI时代可能会享有极大优势。
他同时强调，AI设计的分子最终要靠临床数据说话。从PCC（临床候选化合物）到POC（概念验证）需要3至5年，“算出来”到“被证明”之间存在时间差，AI制药公司的价值兑现仍需等待。
张连山认为，企业必须主动拥抱技术变革，但AI的定位始终是辅助工具，最终决策权仍掌握在人类手中。
从估值洼地到BD出海的确定性现金流，再到AI赋能下的研发范式重构，沪市生物医药行业的价值重估路径已然清晰。与会人士认为，无论医药股近2个月的行情是否为科技虹吸效应减弱带来的资金轮动，就创新药（002173）公司以及医药行业而言，估值终将回到合理的价值区间。
